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Subprime, une crise contagieuse ?

Subprime, une crise contagieuse ?
Décembre 2007
Le Particulier Immobilier n° 237, article complet.
Auteur : BERTRAND (Marianne)

En cause, les prêts immobiliers à risque américains; des répercussions sur le milieu bancaire international; premiers signes d'affaiblissement sur le marché français. Des garde-fous existent qui sécurisent l'Hexagone.

Des panneaux « à vendre » en série dans des quartiers entiers de maisons fantomatiques, ce paysage est devenu tristement banal dans l'ouest des États-Unis, en particulier à Stockton, petite ville californienne aujourd'hui plongée dans l'enfer. 8 000 propriétaires, confrontés à l'impossibilité d'honorer leurs traites devenues trop élevées, ont été dépossédés de leur bien. En cause, les subprimes, ces prêts hypothécaires à risque accordés à des ménages aux ressources aléatoires, qui représentent actuellement près d'un quart des crédits américains. Sur l'ensemble du pays, c'est plus d'un million de procédures de saisies qui ont été déclenchées depuis le début de l'année. Et ce scénario catastrophe devrait se poursuivre, avec au moins le double de foyers privés de logement d'ici à deux ans. L'équivalent de plusieurs ouragans Katrina... Cette crise n'a pas fini de secouer le marché immobilier américain, alors que les premiers signes de ralentissement — baisse des prix, recul des ventes, allongement des délais de commercialisation, gonflement des stocks — sont apparus début 2006. Mais si un tel coup de semonce, micro-économique à l'origine, est aussi médiatisé depuis l'été, c'est qu'il a traversé l'Atlantique et ébranlé tout le secteur interbancaire.

Notre pays est resté jusqu'à présent relativement à l'écart de la tornade, mieux armé que d'autres pour faire face à la déconfiture financière des établissements prêteurs. La réglementation "malthusienne » encadrant le système bancaire ajoutée à la mentalité plutôt sage des emprunteurs font barrage au laisser-faire et à la prise de risque anglo-saxons. Si ce n'est qu'au fil des dernières semaines, l'optimisme prudent des conjoncturistes s'est mué en appréhension. Jusqu'ici mesurés quant à l'impact du scénario américain sur l'économie française, ils redoutent désormais la poursuite d'un resserrement du crédit ­— et donc un manque à gagner pour la croissance —, alors que la crise financière s'est doublée d'une crise de confiance dans le monde bancaire. La ministre de l'économie, Christine Lagarde, a elle-même reconnu, lors d'un entretien en octobre avec le secrétaire américain au Trésor, que les effets du choc subprime devraient être compensés par les réformes françaises en cours, mais que l'issue finale restait difficile à prévoir. D'autant que le marché hexagonal donne déjà des signes de faiblesse. Explications.

Quand la machine s'emballe

Au cœur de la tourmente bancaire, il y a les subprimes mortgages, ces crédits dédiés à une clientèle américaine à la solvabilité incertaine et garantis par une hypothèque prise par l'établissement prêteur sur le bien. Le taux d'intérêt consenti est plus élevé que pour un crédit classique (prime), au bas mot de deux points, en vue de compenser le risque de défaillance, plus élevé. Plus précisément en cause, les adjustable rate mortgages, ces prêts à taux variables aux caractéristiques alléchantes : un taux d'appel fixe (teaser rate) très bas, entre 1 % et 2 %, est d'abord proposé au client. Il ne s'applique que durant une période limitée, généralement à deux ans. Puis le taux s'ajuste aux variations du marché. Avec le risque que les mensualités, réalistes au départ, ne montent en flèche. Et cela n'a pas manqué de se produire : les taux d'intérêts moyens ont fini par franchir la barre exorbitante des 10 %. Or, ces prêts à taux variable se sont développés de manière exponentielle aux États-Unis, à grands renforts d'opérations marketing menées par des courtiers peu scrupuleux. Ce qui était vanté comme un outil de promotion sociale s'est révélé, pour plus d'un million d'emprunteurs, un dangereux miroir aux alouettes.

En cause, la hausse régulière et forte des taux depuis la mi-2005. Le principal taux directeur de la Banque centrale privée américaine — Federal Reserve System (Fed), surnommée

Fed —, servant de référence pour la fixation des taux de crédits immobiliers —, est en effet passé de 1 % en 2004 à 5,25 %, l'été dernier. « Tant que les prix de l'immobilier grimpaient, la difficulté économique était surmontable pour des emprunteurs endettés qui avaient toujours la ressource de vendre leur bien pour rembourser la banque », explique un économiste. Le hic, c'est que le marché américain s'est retourné, venant gripper une machine emballée.

La « titrisation » en cause

L'envol des taux d'intérêt a en effet entraîné une baisse des prix dès l'automne 2005, enclenchant le processus fatal de désolvabilisation des ménages. Mais comment le marché du crédit subprime, circonscrit à une part relativement restreinte de la population américaine, en est-il arrivé à contaminer le système monétaire mondial ?

En cause, une technique financière baptisée « titrisation » (voir encadré p. 36). Ce procédé astucieux permet aux banques de se délester du risque en vendant les créances des emprunteurs par petits morceaux, après les avoir transformées en titres négociables. Ces titres sont ensuite acquis par des sociétés d'investissement, en quête de rendements plus attractifs que ceux des obligations d'État. Plus de la moitié des subprimes ont ainsi été « recyclés » l'année dernière via la titrisation.

Un mécanisme qui fonctionne tant que la garantie immobilière sous-jacente s'avère solide. Une première brèche a été ouverte avec l'envol des défauts de paiement des ménages subprime et des saisies en résultant, pour affecter aujourd'hui 15 % des adjustable rate mortgages, soit trois fois plus qu'à la mi-2005. Surtout, les prêts se révélant de plus en plus risqués, les investisseurs prennent peur, entraînant dans leur sillage les établissements de crédit spécialisés. La haute finance internationale a pris conscience, depuis le 9 août précisément, qu'elle ne sortirait pas indemne de la crise américaine. C'est le jour où les grandes banques, suspicieuses quant à leur degré d'exposition sur ce secteur du subprime, ont cessé de se faire confiance, autrement dit de se prêter de l'argent, ce qu'elles font habituellement au quotidien pour alimenter les circuits mondiaux de la liquidité bancaire.

Injection de liquidités

Cette crise de liquidités — ce serait la première dans les pays riches depuis les années 1930 — a généré des réactions en chaîne à travers la planète financière, affectant du même coup les résultats des banques. Un grand nom du subprime, New Century Financial, a déjà déposé le bilan en avril dernier. Et l'on ne compte plus les grosses banques révélant de sévères amputations de leurs bénéfices, voire des pertes massives : américaines, mais aussi anglaises, allemandes, suisses ou encore françaises, avec notamment l'annonce, en août, par BNP Paribas du gel de trois de ses fonds exposés au subprime. Un séisme qui irait jusqu'à ébranler le marché... nippon du prêt immobilier.

Afin de contrecarrer la méfiance installée sur l'ensemble des marchés financiers, les banques centrales se sont résolues à faire fonctionner la « planche à billets » en injectant des liquidités. Il y a eu le sauvetage spectaculaire — et in extremis — de la huitième banque britannique, Northern Rock, par la Banque d'Angleterre. Surtout, la Fed a ouvert en grand les vannes du crédit. Ayant déjà baissé en septembre son principal taux directeur pour le ramener à 4,75 %, elle l'a amputé à nouveau d'un quart de point le 31 octobre, à 4,50 %. Un mouvement partiellement suivi par la Banque centrale européenne (BCE) qui, traçant une croix sur ses ambitions de porter ses taux directeurs à 4,50 % en fin d'année, a décidé, le 8 novembre, de les laisser inchangés à 4 %. À ce jour, elle observe toujours une politique de statu quo face aux risques inflationnistes, dans l'attente de plus amples informations sur la conjoncture européenne.

Crise de confiance

Les arbitrages de la Fed et de la BCE sont destinés à ramener la confiance sur les marchés financiers, mise à mal par les subprimes. Reste que la croissance mondiale est étroitement liée au comportement des ménages américains, avec la menace que la crise financière dégénère en crise économique... L'évolution modeste du PIB (produit intérieur brut) américain — 1,9 % attendu en 2008 — fait craindre qu'un marché immobilier en berne, diminuant la richesse des ménages et dissuadant les banques de prêter, ne vienne peser sur la consommation, le moteur traditionnel de croissance. D'où des mesures de refinancement annoncées par l'Agence gouvernementale américaine du logement en vue d'endiguer le flot des ventes forcées : des taux plus favorables pourraient être proposés aux emprunteurs accusant plus de trois mois de retard dans le règlement de leurs mensualités. De son côté, la Fed a décidé de durcir les conditions d'octroi des crédits hypothécaires à risque. Pour l'heure, il est difficile de mesurer l'impact définitif de la crise du subprime sur la santé des banques françaises. D'aucuns prédisent des retombées négatives pour 2008. En attendant, les résultats chiffrés connus pour le troisième trimestre s'avèrent moroses. BNP Paribas tire son épingle du jeu, annonçant, le 8 novembre, une augmentation de ses profits malgré la crise du subprime. Cette performance, par rapport à ses concurrents, serait directement liée au gel de plusieurs de ses fonds subprimes. Une bonne nouvelle, alors que la crise des prêts variables à risque a déjà rejailli sur les politiques bancaires hexagonales.

Garde-fous hexagonaux

Les experts se veulent toutefois rassurants : les conséquences de la crise du subprime sur le marché immobilier français seront sans rapport avec les dégâts occasionnés aux emprunteurs et aux banques américains. Pour autant, les banques font aujourd'hui preuve de plus de sévérité dans la distribution de leur crédit... se démarquant nettement du système américain, dépourvu de véritable contrôle des déclarations effectuées par les emprunteurs, y compris s'ils disposent de faibles revenus. Les organismes prêteurs hexagonaux, sans pour autant avouer une politique claire de refus de dossiers, jouent la carte de la prudence en renforçant leurs investigations sur la solvabilité de leurs clients. Conséquence : les délais d'acceptation s'allongent, pour atteindre dorénavant une semaine en moyenne.

Autre spécificité française qui fonctionne comme un second garde-fou à l'exportation de la crise des subprimes dans l'Hexagone : les prêts, délivrés en fonction des ressources des candidats acquéreurs, ne tiennent pas compte d'une éventuelle évolution à la hausse — ou à la baisse — de la valeur du bien. Une hypothèque ou une caution, prises en garantie d'un éventuel défaut de paiement, sont susceptibles de jouer a posteriori, mais non a priori. Certes, les prêts hypothécaires dits « rechargeables » sont autorisés depuis près de deux ans, mais ils sont peu usités. Le recours au notaire est indispensable pour reconstituer son prêt, de plus sur une somme déterminée par avance. Autant de contraintes qui s'avèrent dissua­sives. Rien à voir avec la technique américaine de l'hypothèque rechargeable à l'infini qui reconstitue la capacité d'emprunter, même en l'absence de revenus, son bénéficiaire tablant alors sur la plus-value apportée à son bien pour se refinancer.

Image de marque

L'attitude traditionnellement prudente des banques françaises devrait également contribuer à tenir relativement à l'abri le marché hexagonal. Elles ont en effet pour pratique de ne pas endetter les ménages au-delà de 30 % à 33 % de leur revenu, même si les exceptions tendent, ces dernières années, à se multiplier, alors que la durée des prêts s'allonge... C'est grâce à cette prudence que les banques françaises sont peu exposées au risque d'impayés : les incidents de paiement concernent moins de 1 % des dossiers. En cas de difficultés, les organismes prêteurs privilégient le réajustement de l'échéancier, la renégociation des mensualités, ou encore l'allongement des délais de remboursement. Bref, toute solution permettant d'éviter la saisie du bien, très coûteuse et désastreuse pour leur image de marque, est privilégiée par les banques.

Si le marché hexagonal se situe dans une autre configuration que le marché américain, c'est aussi parce que les emprunteurs s'endettent, dans plus de 80 % des cas, à taux fixes. Ce qui les met à l'abri des variations de taux ultérieures : leur mensualité reste immuable pendant toute la durée du prêt et même, en euros constants, diminue chaque année de l'inflation. Quant à la part minoritaire de prêts conclus à taux révisables, ils sont, pour la plupart, sécurisés par un cap (plafond), affectant soit le taux lui-même, soit la mensualité. Les banques sont, de toute façon, limitées légalement par le seuil de l'usure (voir p. 53), beaucoup plus faible que dans certains états américains, où il peut atteindre 30 %.

Taux variables fragilisés

Pour autant, la situation des Français endettés à taux variables n'est pas sans poser problème aujourd'hui. Depuis deux ans, ils subissent la hausse des taux d'intérêts : une progression de près de 2 % qui s'est traduite par une envolée des mensualités pouvant atteindre 20 %, à moins de renégocier un allongement de la durée de l'emprunt. Selon une simulation effectuée par le courtier en ligne Empruntis.com, un particulier ayant emprunté, en 2005, 150 000 euros sur vingt ans à un taux variable de 3 % voit, pour un prêt capé de 2 %, ses mensualités ­passer de 830 à 990 euros aujourd'hui.

Une conjoncture défavorable, qui a déjà mis en difficulté un certain nombre de ménages français, à en croire l'Afub (Association des usagers des banques), qui évalue entre 35 000 et 50 000 le nombre de foyers touchés et qui a reçu, pour l'heure, 500 plaintes. Des emprunteurs — souvent captés par les banques alors qu'ils sont à la limite de la solvabilité, à en croire une étude de l'Observatoire Crédit Logement/CSA — qui, à la date anniversaire de leur contrat, se voient appliquer un taux bien plus élevé que le plafond par lequel ils se croyaient protégés. En cause, le libellé parfois obscur de certains contrats... Il faut dire que l'Euribor — taux auquel les banques se prêtent de l'argent au jour le jour et sur lequel sont indexés la plupart des prêts variables — a entamé un net redressement depuis dix-huit mois. La situation s'avère plus critique encore s'agissant des prêts à taux révisables « purs » (sans cap), subissant sans limite l'évolution des taux, et qui représentent heureusement un peu moins de 5 % du marché des crédits à taux variables. Dans l'actuel contexte de crise du subprime, les banques ont été invitées par le gouvernement à renégocier au cas par cas, en fonction de la situation de leurs clients très endettés. Un imbroglio mal venu pour les établissements spécialisés, qui avaient fait du marché des taux variables leur domaine réservé...

Marges à reconstruire

Alors que le marché du crédit traverse une période délicate, les banques sont bien déterminées à reconstituer leurs marges, devenues largement négatives au cours des premiers mois de l'année. « Les taux à long terme des marchés financiers, privilégiés par les sociétés d'investissement pour leur sécurité et leur qualité, ont fortement baissé ces dernières semaines pour demeurer sensiblement plus bas qu'avant la crise des subprimes, d'environ 0,30 %. Or, les banques françaises n'ont pas répercuté cette baisse dans leur politique tarifaire », constate ainsi Christophe Cremer, de Meilleurtaux.com. Au contraire, les taux fixes ont même été revus à la hausse, avec une accélération en novembre. Ils atteignent, pour une durée de vingt ans, 4,70 % en moyenne, contre 4,65 % en octobre, soit 0,80 % supplémentaire depuis le début de l'année, selon les données de Meilleurtaux.com. Si bien que le crédit d'impôt applicable aux intérêts d'un emprunt ayant servi à financer l'acquisition d'une résidence principale (voir LPI n°235, p. 14) ne devrait compenser que partiellement la remontée des taux. « Cet avantage équivaut à une baisse de 0,34 point de base des taux d'intérêts, ce qui ne suffit pas à compenser le resserrement monétaire en cours », affirme la banque HSBC France. Avec des taux revenus à leur niveau de 2003, l'on assiste bel et bien à la fin d'une période de taux historiquement bas, même s'ils restent, sous la barre des 5 %, toujours attractifs.

Désolvabilisation

L'impact de la crise du subprime n'a encore rien d'alarmant, si ce n'est que la remontée des taux engendre la désolvabilisation des ménages. Les analystes du marché français font état d'un assagissement des prix, entamé depuis un peu plus d'un an. La flambée continue du mètre carré depuis dix ans, de l'ordre de 135 %, appartient désormais au passé. Le réseau Laforêt Immobilier prévoit une hausse raisonnable de 2,5 % pour 2007. Une stabilisation surtout perceptible sur le marché provincial des appartements, selon le dernier indicateur publié par PàP. Seloger.com confirme cette tendance, malgré une poussée encore vigoureuse dans la capitale (+8 %). ­Difficile, pour l'heure, de prévoir sur quoi débouchera ce tassement des valeurs. Est-ce le prélude à un effondrement généralisé, à l'instar de la situation américaine ?

Le scénario, pour 2008, est loin de s'apparenter à un krach immobilier, rassurent les spécialistes. Car le cycle actuel n'est pas comparable à celui à l'œuvre aux États-Unis, ou encore au Royaume-Uni et en Espagne, des pays beaucoup plus exposés au risque (voir encadré p. 34). Ni même à la bulle spéculative formée en Ile-de-France entre 1985 et 1991. Pour autant, les prévisions s'avèrent plus ­pessimistes qu'avant l'été.

Incontestablement, le marché immobilier hexagonal donne des signes de faiblesse : ralentissement de la hausse des prix, transactions en recul de 2,2 % sur un an, gonflement des stocks et délais de vente qui s'allongent. À cet égard, les études prospectives menées par les banques et les économistes concordent. Seules les proportions varient. Les prix de l'immobilier dans l'ancien devraient baisser de 5 % en 2008, tandis que ceux du neuf resteront stables, selon le Crédit agricole. Le Bipe, une société d'études et de conseil, et Empruntis.com parient sur un recul plus léger de 3 % dans l'ancien. De son côté, la banque HSBC France anticipe un repli équivalent, mais seulement au premier semestre. Seul Precepta, un cabinet d'analyse du groupe Xerfi, pronostiquant une chute de...18 % d'ici à 2010 du fait d'un système économique à bout de souffle, se hasarde à jouer les Cassandre.

Au-delà des chiffres, les spécialistes estiment toutefois qu'il n'y a pas de correction forte à attendre, sur un marché seulement en phase d'ajustement. « Il faut tabler sur un freinage en douceur de l'immobilier français, puis sur une stabilisation du marché d'ici à quelques trimestres », pronostique Olivier Eluere, du Crédit agricole. Reste que l'on ne mesure sans doute pas encore l'impact psychologique de la crise des subprimes sur le comportement des ménages, comme sur celui des banques. Une chose est sûre : cette crise, même si elle s'avère encore modérément contagieuse, est un signal d'alarme qu'il serait imprudent d'ignorer.

Marianne Bertrand


Mots-clés :

CREDIT IMMOBILIER , ETATS-UNIS , FRANCE , MARCHE IMMOBILIER , TAUX D'USURE , TAUX DU PRET




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